效益与速度，孰先？一个看似老调的问题，却在市场环境的不断变化中，需要不断调整答案。

　　中国人寿(601628.SH，2628.HK, LFC)和中国平安2007年年报显示，两家公司从净利润到增长速度，再到投资收益，虽各有千秋，但却同样面临上述发展战略问题。

　　中国国际金融公司(下称“中金公司”)认为，中国的寿险业近来正面临引力空间受到挤压的问题。“我们相信，投资者希望看到的在保持新业务利润率不变的情况下实现保费收入快速增长的愿望，已经难以实现。正所谓鱼与熊掌已不可兼得。”

　　展业成本挤压盈利

　　在中国人寿的媒体开放日上，董事长杨超在面对记者“什么样的发展速度适合中国人寿”的提问时称，这也是他在不断思考的问题。

　　“发展速度不是一成不变的，保持业务适度、持续、稳定的增长，在此基础上进一步优化业务结构，这是我们目前的计划。”中国人寿总裁万峰曾在接受本报专访时说。

　　为了保持“适度、持续、稳定”的增长，中国人寿放弃了很多公司用来“冲规模”的万能险和投连险，结果2007年保费收入增长率低于行业，新业务价值增长率低于竞争对手中国平安，市场份额也进一步下降。

　　但中投证券保险分析师许守德认为，这种结构对于2008年的发展较为有利。首先，今年资金流向股市的意愿减弱，以长期红利为主的分红产品将会重新获得市场的认可；其次，投连险的比重较小，基本不受股市波动的影响。此外，短期来看，2007年奉行的高红利政策也会刺激中国人寿的业务拓展，今年前2月的中国人寿接近40％的增长速度可以佐证。

　　为了应对市场环境的变化，万峰最近表示，中国人寿将适度增加万能险的销售力度，并在适当的时间、在4-5个竞争城市试推投连险。

　　相信这是兼顾业务质量和保费数量的权衡之举，中金公司分析师周光如此说，正如全球很多寿险市场一样，中国寿险业也正经历着由传统保障型产品向投资型保险产品转变的过程。

　　但是，市场竞争不断加剧后，整个寿险行业的盈利空间正在被挤压、挤压、再挤压，而带来的必然结果就是缩水、缩水、再缩水。

　　为留住客户，中国人寿采取了高分红的营销策略。2007年，其保单红利支出大幅增加，由2006年的165.86亿元增加至274.73亿元，同比增长65.64％。中国平安的损益表显示，保单红利支出由2006年的14.87亿元，大涨136.31％至2007年的35.14亿元。

　　费用上，2007年中国人寿的业务及管理费为163.23亿元，相比上年的132.11亿元增长23.56％，而中国平安2007年为154.65亿元，比上年的100.08亿元增长54.53％。从绝对数来讲，国寿的保费收入为1966.11亿元，业务及管理费率为8.3％，同期平安寿险为8.97％，高出0.67％。

　　此外，两家公司的保险业务手续费及佣金支出也有所增加。中国人寿由2006年的146.47亿元，增至160.56亿元，增幅9.6％，略高于保费增长速度。

　　而平安人寿的保险业务佣金支出(主要是支付给公司的销售代理人)由2006年的65.59亿元增加37.3％至2007年的90.04亿元。

　　中国平安对此的解释是，佣金率水平相对较高的个人寿险产品首年保费、保单费收入及保费存款销售增长，佣金支出占毛承保保费、保单费收入及保费存款的比例，由2006年的9.6％增加至2007年的11.4％。

　　在退保金支出上，中国人寿为436.61亿元，中国平安为133.33亿元，涨幅均超过50％。分红及展业成本的增加，使两家公司在承保方面的盈利空间下降。

　　投资收益缩水危机

　　随着今年资本市场的大幅下挫，各家公司的股票投资都出现了不同程度的缩水。

　　中金公司测算，如果假定中国人寿和中国平安在2007年底持有的前十大交易类股票和可供出售类股票均持有至今，可能分别出现30亿元和14亿元左右的浮亏。中国人寿可供出售类股票的浮盈亦已由年初的515.56 亿元缩水至244.71亿元，中国平安则由年初的260.48亿元缩水至99.45 亿元。

　　但与之相对，2008年初，中国人寿提供了8％-8.3％的高分红率给分红险保单持有人，而在其业务中占比只有1％的万能险的结算利率几乎是业内最高的，目前达到了6.05％(年化)。平安人寿万能险结算利率目前为5.24％(年化),是各大公司中最低的。

　　中金公司对此表示担忧，依据是，投资收益率下滑的同时，而资金成本却在增加。投资收益率和结算利率之间的差额，正是万能险保单利润的主要来源。

　　如果中国人寿开始大规模销售万能险，从盈利的角度出发，应该适当下调万能险结算利率。但是，各公司的结算利率不可能在目前的水平上大幅下调。

　　这显然是个矛盾。

　　由于按照目前的监管要求，寿险公司的定价有2.5％预定利率的保护，但由于2007年银行存款利率的数次上调，使得以存款利率为基准的万能险的结算利率具有一定刚性，上去容易下来难，资金成本在无形中被提高。

　　而这种现状不仅体现在两家上市公司身上。各家寿险公司的万能险结算利率已经在2007年下半年开始上涨，从不足4％一路攀升至5％，甚至6％。

　　“由于要提供2.5％的保底收益，加上万能险保单对流动性的要求比较高，寿险公司必须将大部分万能险保费投资于债券。但中国国债和企业债收益率在经历了去年的大幅上升后，今年以来已经明显下降。目前10年期国债的收益率4.28％，10年期企业债的收益率也只有5.78％。显然，国债收益率显著低于万能险结算利率，企业债收益率也只和结算利率相当。”周光说。

（作者：赵萍)